隨著又一批共19家公司在本周二掛牌，新三板掛牌公司已達(dá)到了2783家，在數(shù)量上已超過(guò)了滬深兩個(gè)證券交易所上市公司的總和。在某種意義上來(lái)說(shuō)，也算是新三板又上了一個(gè)臺(tái)階。無(wú)疑，經(jīng)過(guò)兩年來(lái)的發(fā)展，新三板儼然已經(jīng)做大，成了一個(gè)頗具規(guī)模，并且也有相應(yīng)影響力的場(chǎng)外證券交易市場(chǎng)。

 

　　現(xiàn)在的問(wèn)題是，這個(gè)市場(chǎng)強(qiáng)嗎？換言之，它的效率高嗎？有足夠的定價(jià)能力嗎？融資渠道是否暢通？在推動(dòng)產(chǎn)業(yè)整合及重組方面又發(fā)揮了哪些積極作用？嚴(yán)格來(lái)說(shuō)，相對(duì)于境內(nèi)過(guò)去的場(chǎng)外市場(chǎng)，自從有了新三板以后，局面的確發(fā)生了極大的變化，而新三板本身在很多方面也取得了長(zhǎng)足的進(jìn)展，這不僅僅表現(xiàn)在掛牌公司數(shù)量的突飛猛進(jìn)，也體現(xiàn)在融資功能的有效發(fā)揮上。據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，今年上半年新三板掛牌公司的融資規(guī)模達(dá)400億元，如果再加上掛牌前及改制前的股權(quán)私募，這個(gè)數(shù)字就更大了，在社會(huì)融資領(lǐng)域占據(jù)了一席之地。另外，現(xiàn)在通過(guò)新三板平臺(tái)展開資產(chǎn)重組以及吸收合并的案例也已經(jīng)很不少了，這表明新三板在發(fā)揮資本市場(chǎng)配置資源方面，也已發(fā)揮了相應(yīng)的作用。時(shí)下，坊間不斷有求購(gòu)新三板“殼”資源的信息傳出，這雖然與新三板發(fā)展的目標(biāo)相悖，但也從一個(gè)側(cè)面揭示出新三板市場(chǎng)的價(jià)值已經(jīng)得到了廣泛的認(rèn)同。就上述幾方面情形而言，新三板似乎也可以說(shuō)有點(diǎn)強(qiáng)了。

 

　　然而，客觀而言，現(xiàn)在的新三板到底還算不上真正強(qiáng)，最突出的表現(xiàn)是流動(dòng)性不足。在7月，新三板兩種交易模式合計(jì)的日成交金額一般在5億元左右，有的時(shí)候甚至僅3億元，絕大多數(shù)公司股票處于有行無(wú)市的被動(dòng)局面。誠(chéng)然，新三板并不以活躍的成交為主要目的，但是過(guò)于疲弱的流動(dòng)性，不能不影響掛牌公司的價(jià)格定位。最新的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)是，今年以來(lái)進(jìn)行定向增發(fā)融資的掛牌公司，已經(jīng)有一半以上市價(jià)跌破了增發(fā)價(jià)，個(gè)別股票甚至還遭遇了增發(fā)價(jià)僅為市價(jià)10%的尷尬局面。與之相應(yīng)的則是，新三板掛牌公司的價(jià)格也有很大回落，目前新三板的多項(xiàng)指數(shù)，普遍較其高峰期回落了約40%以上，按其跌幅來(lái)說(shuō)，較6月中旬以來(lái)的A股有過(guò)之而無(wú)不及。事實(shí)上，新三板在今年一季度的時(shí)候市場(chǎng)一度特別活躍，掛牌公司價(jià)格暴漲，成交也屢屢打破紀(jì)錄?，F(xiàn)在看來(lái)，這種狀況也未必合理，其中恐怕也存在相當(dāng)大的泡沫，因此出現(xiàn)適度的回落是自然的。但到了現(xiàn)在這種樣子，則又有點(diǎn)偏冷了。顯然，如果定增破發(fā)的局面進(jìn)一步延續(xù)，市場(chǎng)交投也仍然低迷，那么新三板的融資功能以及產(chǎn)業(yè)整合功能也會(huì)迅速衰退，那時(shí)的市場(chǎng)就更談不上強(qiáng)了。

 

　　應(yīng)該承認(rèn)，這里的一個(gè)關(guān)鍵因素是流動(dòng)性發(fā)生了變化，年初資金的不斷介入與當(dāng)前的逐漸離場(chǎng)，是導(dǎo)致新三板市場(chǎng)格局發(fā)生變化的根本性因素。當(dāng)然，我們還可以繼續(xù)追究為什么會(huì)出現(xiàn)這種資金流向的變化，答案也許在新三板的制度變革滯后了。當(dāng)初資金之所以蜂擁而入，一個(gè)巨大的背景是大家對(duì)于新三板的分層、競(jìng)價(jià)交易、降低投資者門檻以及轉(zhuǎn)板等政策紅利寄予了莫大的期望。無(wú)可否認(rèn)，這種期望也許本身就有點(diǎn)脫離實(shí)際，甚至在相當(dāng)程度上還帶有濃烈的投機(jī)色彩。但反過(guò)來(lái)說(shuō)，由于缺乏必要的引導(dǎo)，加上在打擊新三板交易中的違規(guī)現(xiàn)象時(shí)疏與導(dǎo)的結(jié)合也不盡完善，因此也就出現(xiàn)了市場(chǎng)從過(guò)熱向過(guò)冷的轉(zhuǎn)變。結(jié)果，因?yàn)榱鲃?dòng)性的逆轉(zhuǎn)，雖然新三板市場(chǎng)看上去做大了，但沒能真正強(qiáng)起來(lái)。

 

　　顯然，要在做大新三板的同時(shí)也將它做強(qiáng)，關(guān)鍵是解決好其流動(dòng)性問(wèn)題。新三板現(xiàn)行交易制度，大都是其初創(chuàng)時(shí)期制定的，對(duì)當(dāng)時(shí)那個(gè)規(guī)模不大的市場(chǎng)來(lái)說(shuō)也許是合適的，現(xiàn)在掛牌公司這么多，其中還不乏大型企業(yè)，這就有必要根據(jù)實(shí)際情況及時(shí)改進(jìn)制度。在有效控制風(fēng)險(xiǎn)的情況下引進(jìn)合規(guī)資金，讓做市商在公司定價(jià)上真正發(fā)揮作用，引導(dǎo)理性投資，而不僅僅是為之維持一個(gè)最低程度的交易。只有解決好了流動(dòng)性問(wèn)題，新三板才有可能真正做強(qiáng)，成為多層次資本市場(chǎng)的重要組成部分，服務(wù)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。

 

　?。ㄗ髡呦瞪耆f(wàn)宏源證券研究所市場(chǎng)研究總監(jiān) 桂浩明）